Как воплотить стратегию роста компании через M&A?

Общие положения

Успешность покупки публичной компании оценивают соотношением прироста рыночной цены акции к изменению отраслевого индекса через три года. За рубежом бенчмарком (индексом) может быть S&P 500, в России – IMOEX (индекс ММВБ), а также специальные отраслевые индикаторы.

Для непубличных бизнесов в числителе используют прирост размера собственного капитала.

Цели компании-покупателя сводимы к следующим:

1. Выход на новые рынки.
2. Диверсификация бизнеса.
3. Расширение ассортимента.
4. Вложение избыточного капитала.
5. Рост доли на существующем рынке.
6. Экономические выгоды (экономия масштаба, охвата).
7. Налоговые мотивы (использование убытков новой компании).

Дальновидные покупатели делают ставку на рост, географическую экспансию, приращение навыков и возможностей.

Факторы успеха M&A-сделки в порядке уменьшения значимости можно расположить так:

• контроль за процессами интеграции
• соответствие покупки компании-цели утверждённой стратегии бизнеса приобретателя
• учёт и адаптация к существующим культурным особенностям новой компании
• расчёт синергетического эффекта в результате сделки
• оценка стоимости бизнеса на базе DCF-подхода
• продвинутая система мотивации персонала
• привлекательная стоимость для покупки.

Этапы реализации стратегии неорганического роста компании:

1. Анализ тенденций рынка M&A.
2. Стратегическое исследование.
3. Отбор целевых компаний для приобретения.
4. Изучение компаний-целей и рисков покупки, Due Diligence.
5. Оценка стоимости таргетируемого бизнеса.
6. Расчёт синергетического эффекта.
7. Структурирование сделки и способов финансирования.
8. Финализация договорённостей сторонами сделки.
9. Интеграция новой компании.

Анализ тенденций развития рынка M&A

Российский рынок M&A

2021 являлся лучшим по объёму приобретений с 2014 года. В 2022-2023 были распространены сделки, связанные с уходом иностранных компаний из РФ.

В 2022 ключевым вектором бизнеса стала приспособляемость к санкционному фону и нарушению экономического уклада (логистических цепочек, денежных маршрутов).

В 2022 масштабные M&A-операции значительно сократились из-за гнетущей неопределённости и геополитической напряжённости, хотя общее количество сделок снизилось всего на 1% к 2021году.

В 2023 реализовали 434 сделки (на 37% меньше, чем в 2022) на сумму $38,6B. Драйверами рынка в 2022-2023 стали выходы иностранных акционеров из бизнеса с российским присутствием.

Рис. 1. Российский рынок слияний и поглощений в период с 2021 по 2023 гг. (отчёт KEПT)

Хотя рынку M&A ещё нужно время для восстановления, уже в 2023 экономика РФ показала рост ВВП на 3,6%, чему способствовали:

• устойчивый внутренний спрос
• эффективная фискальная политика.

Тенденции российского рынка M&A в 2022-2023:

• серьёзная доля сделок под влиянием обстоятельств (избавление иностранных игроков от РФ-активов, защитное структурирование активов со стороны российских инвесторов)
• увеличение количества покупателей-спекулянтов, стремящихся приобрести бизнес по низкой цене с целью последующей продажи стратегическому инвестору
• уменьшение мультипликаторов по большинству сравнимых компаний/сделок, реализованных в прошлые периоды
• возникновение новой прослойки участников рынка, приобретающих российские активы у иностранных владельцев
• большой объем сделок с существенными дисконтами от справедливой стоимости (скидка стала регуляторным условий сделок, зарубежные продавцы выбирали покупателя не по цене, а по опыту, скорости и тактике поведения)
• обострение борьбы покупателей за российские активы иностранцев.

Тенденции рынка M&A в 2024: сохранение санкционной повестки, рост инфляции и стоимости капитала негативно влияют на активность в текущем году.

Ключевые факторы, определяющие динамику 2024 года:

• акцент на неорганическом росте игроков с учётом потенциала повышения операционной эффективности новых приобретений, достижению синергетических эффектов
• рост активности со стороны участников-спекулянтов в отношении продажи приобретённых ранее активов (ситуационные покупки) в сторону стратегических инвесторов
• возвращение традиционных M&A-сделок по справедливой стоимости со стороны внутренних интересантов
• рост покупок российских компаний со стороны инвесторов из «лояльных» юрисдикций (Китай, страны GCC)
• отдельные проекты по выходу российского бизнеса на зарубежные рынки (в дружественные юрисдикции)
• рост проектов IPO на площадках «лояльных к РФ» юрисдикций.

Глобальный рынок M&A

Рис. 2. Мировой рынок слияний и поглощений в 2021-2023 гг. (отчёт КЕПТ)

Глобальный рынок M&A в 2021 был наиболее интенсивным с 2007 года за счёт:

• роста мировой экономики и привлекательных %-ых ставок в постпандемийный период
• изменениях в большинстве индустрий, вызванных локдаунами и корректировкой потребительского поведения.

В 2022 количество сделок и их общая стоимость уменьшились на фоне высокой базы 2021, разгона инфляции и процентных ставок.

В 2023 году активность снизилась на 6% по количеству сделок к предыдущему году.

Стратегическое исследование

Уровни стратегии.

Сделки M&A должны реализовываться во исполнение утверждённой корпоративной стратегии Покупателя. Отход от правила может привести к негативным последствиям.

В фокусе рекомендуется держать компании, обеспечивающие наилучшее использование сильных компонентов и нейтрализацию слабых сторон Покупателя.

Результат стратегического анализа позволяет определить пути обеспечения роста: внутренний (органический): продуктовые инновации, географическое развитие, рост эффективности и внешний (слияния, поглощения, альянсы).

Важно учитывать:

• ресурсы: время менеджмента, кредитные ресурсы, собственные источники средств.
• соответствие потенциальных покупок стратегии компании.
• альтернативные опции развития.
• баланс между рисками и выгодами от M&A.

Закономерности отраслевой консолидации

Фриц Крюгер (A.T. Kearny, Германия) изучил 1’345 масштабных (стоимостью $500M+) сделок M&A в 1990-1999 годах, сделав выводы по консолидации отраслей и увеличения стоимости компаний:

• кривая консолидации проходит полный цикл за 25 лет – активность M&A прогнозируема
• отрасли развиваются сходным образом
• понимание правил развития отраслей – инструмент разработки стратегии консолидации и интеграции новых бизнесов.

Не существует оптимального размера компании и безопасных мест: чтобы выжить и находиться в ряду лидеров организациям необходим неорганический рост.

Стадии процесса консолидации

1. Начальная. Слабая рыночная концентрация: начинающие, отдельные, дерегулированные отрасли.
2. Рост. Размер компании имеет большое значение. Крупные бизнесы находятся в авангарде консолидации, которая может достигать 45%.
3. Специализация. Успешные организации расширяют основные предприятия, продают и отделяют второстепенные, проводят агрессивную политику опережения конкурентов.
4. Равновесие и альянсы. Доминирует небольшое количество компаний, уровень концентрации может достигать 90%, расти сложно, организации образуют союзы.

Зависимость успешности слияний от стадии консолидации (по исследованиям A.T. Kearny):

• начальная:                59% удачных слияний
• роста:                         58%
• специализации:         50%
• равновесия:              30%.

Отбор целевых компаний для приобретения

Общие критерии выбора:

1. Оценка сильных и слабых сторон объекта покупки
2. Приоритезация списка компаний, компенсирующих слабые стороны, развивающих сильные.
3. Операционное совпадение процессов, рынков, продуктов и потенциал для синергии.

Шаги по выбору компании-цели:

1. Обозначить отрасли/индустрии, интересные для интеграции.
2. Провести отраслевое исследование: публикации в СМИ, аналитические отчёты.
3. Занести релевантную информацию в файлы, структурировать данные и профили компаний.
4. Исключить объекты, не соответствующие заданным критериям.
5. Обсудить с менеджментом компании-продавца предварительную цену.
6. Подготовить черновой план структурирования возможной сделки.
7. Подписать сопутствующие документы: NDA, письмо о намерениях.
8. Сформировать предварительный план интеграции.
9. Поддерживать переговоры с продавцом по условиям сделки.
10. Запустить Due Diligence компании-цели.
11. Продолжать исследования на предмет поиска иных целевых объектов для покупки.

Источники информации по целевым компаниям:

• брокеры
• отраслевые исследования
• годовая бухгалтерская отчётность
• публикации в интернете и других СМИ
• агентства, присваивающие кредитные рейтинги
• потребители и контрагенты компании, банки, консультанты
• организации, специализирующиеся на исследовании рынков
• профессиональные институты: Ассоциация розничной торговли.

Алгоритм структурирования данных по компаниям-целям:

1. Составить портрет/профиль по кандидатам.
2. Найти соответствие выбранным критериям отбора.
3. Приоритезировать участников для потенциальных сделок M&A.

Процедуры и основные документы на этапе первичного контакта с компанией-целью:

• получение согласия на анализ от продавца и первичного ценового предложения
• подписание NDA (соглашение о конфиденциальности)
• оформление Letter of Intent (Письмо о намерениях), где определяются:
  • цели: подтверждение серьёзности намерений, параметры сделки
  • основные положения: предмет сделки и условия
  • предварительные обязательства.

Важным момент является выделение ресурсов (формирование команды) на стороне компании-покупателя с учётом опций:

• самостоятельное проведение сделки или
• привлечение третьих сторон (консультанты, банки, аудиторы).

Процедура анализа компаний-целей и рисков в случае приобретения, Due Diligence

Цели проведения:

• удостовериться, что предположения покупателя о целевой компании совпадает с реальной картиной
• получить подтверждение справедливости оценки стоимости компании для сделки
• получить аргументы для ведения дальнейших переговоров по условиям сделки
• уточнить процедуры и порядок интеграции нового актива.

Рис. 3. Этапы Due Diligence

Оценка стоимости приобретаемой компании

1. Методы относительной оценки – рыночный подход по сравнимым:

• компаниям – метод мультипликаторов
• сделкам – на базе совершенных на рынке транзакций

2. Методы прямой оценки – дисконтированных денежных потоков.

Подробнее методы оценки рассмотрели здесь.

Расчёт синергетического эффекта

Достижение добавочной стоимости – базис стратегического управления. Слияние компаний целесообразно, если M&A-сделка создаст интегральную стоимость, превышающую оценки отдельно взятых бизнесов.

Расчёт финансового эффекта (ФЭ) от покупки:

ФЭ = [Eab – (Ea +Eb)] – [Премия + Затраты по сделке], где:

• синергетический эффект (СЭ) = Eab – (Ea + Eb)
• Eab – капитализация объединённой компании
• Ea – капитализация компании «а»
• Eb – капитализация компании «b»
• премия – размер доплаты сверх рыночной стоимости капитала компании b
• затраты по сделке – расходы по покупке компании b (найм юристов и консультантов).

Детально оценки финансового, синергетического эффектов, а также разумной премии поглощения описали здесь.

Определение структуры сделки и способов финансирования

Варианты финансирования сделки приобретения:

• за деньги: собственные или заёмные ресурсы
• обмен ценными бумагами
• деньги + ценные бумаги.

Структура сделок по покупке

• активов
• долей/акций.

Рис. 4. Сравнение покупки активов VS приобретение долей / акций

Достижение финальных договорённостей между сторонами сделки

Следующая фаза переговоров происходит после:

• проведения достаточных исследований и уточнения оценки компании-цели
• принятия решения о продолжении подготовки сделки с данной компанией.

Цель переговоров – достижение договорённостей по финальной цене за компанию и завершению сделки.

Основные документы:

• Передаточный акт или разделительный баланс
• Заключительные соглашения: рамочное соглашение, договор купли-продажи (SPA), договор о слиянии
• Соглашение о финансировании сделки.

Возмещение убытков (финальные положения):

• условия, при которых стороны рассчитывают на компенсацию убытков или обращение в суд:
  • несоответствие заявлениям и гарантиям
  • невыполнение обязательств.
• срок действия заявлений/гарантий
• определение порога потерь/убытков для обращения к продавцу за взысканием.

Интеграция новой компании.

Важно определить долгосрочные цели, выявить источники создания стоимости, достичь организационной эффективности. Принципы эффективной интеграции при слиянии:

1. Раннее планирование на стадиях анализа компании-цели и на протяжении всего периода до завершения сделки с фокусом на областях, приводящим к синергии.
2. Исключение непрозрачности и неопределённости – открытое взаимодействие.
3. Оптимизация сроков интеграции, при затягивании возможно сопротивление персонала.
4. Контроль за процессом:

• выбор ответственного управленца
• выделение команды, курирующей интеграцию
• обеспечение участия внешних экспертов
• разработка плана интеграции и списка шагов
• отслеживание реализации утверждённых стадий.

5. Реализация политик управления персоналом:

• преодоление культурных особенностей и плохих коммуникаций внутри коллектива
• акцент на общение с командой даже в ущерб повышению операционной эффективности
• внедрение корпоративной культуры и мотивации, стимулирующей коллектив к росту эффективности труда и успеха объединённой компании
• разработка мер по удержанию ценных сотрудников.